周延礼：对公募REITs高质量发展的一点观察和思考

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周延礼（第十三届全国政协委员，原中国保监会副）

60s要点速读：

1、保险资金参与REITs有着巨大的发展空间：一是REITs项目的运营周期较长，可以有效匹配保险资金长期资产配置的需要；二是强制的派息分红，有利于稳定收益来源；三是基金发行公开透明，有利于拓宽资产配置空间；四是从境外REITs的风险收益特征来看，REITs和股票、债券等大类资产的相关性较低，有利于保险资金分散资金投资的风险。

2、保险资金助力公募REITs高质量发展，要坚持统筹推进保险资金运用监管、风险防范和服务实体经济的工作要求，更好发挥保险资金长期投资优势，助力公募REITs高质量发展。因此，提出3点建议：一是要加大对实体经济和资本市场的长期资金供给；二是要打好防范化解金融风险的攻坚战；三是支持保险资金参与REITs投资。

正文：

我与大家分享的题目是保险资金助力公募REITs高质量发展，对此谈谈自己的一点观察和思考。

近年来，保险业坚持“长期投资、价值投资”的理念，服务实体经济的发展，积极稳健地安排保险资金，确保投资端和负债端的平衡性、盈利性和安全性，保险资金的运用规模持续增长，资产配置结构比较稳健，资产质量也逐步提高，风险总体可控。截至2022年末，保险业的总资产是27.15万亿元，同比增长9.08%；保险资金运用的余额是25.35万亿元，同比增长9.15%。2022年，保险业资金加大了对公募基础设施证券投资基金（公募REITs）的配置，参与了所有公募REITs产品的战略配售，投资规模目前达到100余亿元，占发行总规模的13%，可以说保险业在这方面起到了重大推动作用。

下面，我从以下几个方面进行分析。

第一，保险资金参与REITs有着巨大的发展空间。保险资金投资REITs是改善保险公司资产负债匹配和防范保险资产错配风险的选择。REITs是一个比较长期的投资产品，保险资金参与REITs能够较好地满足多元化、长期性资产配置和风险分散的需要。

一是REITs项目的运营周期较长，可以有效匹配保险资金长期资产配置的需要。我国人身保险负债的平均久期大约为14年，一般债权类资产难以满足保险资金长久期的配置要求，也很少见到一些金融产品与保险所需要的久期相配合。保险资金的运用面临较大的压力，对保险业来讲，如何选择一些长期性的资产是主要考虑因素。比如，高速公路基础设施建设的运营周期长，现在能够参与的基本上都是保险资金。有很多保险资金参与收费的高速公路、高铁项目，尤其是京沪高铁，当时要从社会上融资非常难，银行也不给贷款，因为贷款周期比较长，3年以上的商业银行贷款，等批下来不知道是什么时候。但后来有保险资金进来，京沪高铁上市之后的效果非常好。我们有一些基础设施项目的周期可达20年到30年，甚至有一些永续项目，和保险资金的长久期属性高度匹配，这对保险资金来讲是一个重要选择。

二是强制的派息分红，有利于稳定收益来源。REITs最大的特点是“强制性的派息分红”，有利于保险资金增加派息分红资金的流动性。按照国际经验，各国对REITs都设置有一个强制分红的比例。国内REITs以优质基础设施作为底层资产，收益分配比例一般不低于基金年度可供分配金额的90%，能够提供长期稳定的底层现金流。特别是作为股权型REITs，其持有的基础设施项目和收费标准，长期来看具有升值潜力，是应对通胀、对冲风险的一个有效工具。包括前几年肖在任时研究的那些产品，都是保险业比较青睐的。

三是基金发行公开透明，有利于拓宽资产配置空间。REITs的发行标准统一，信息披露要求比较高，也受到社会公众的监督，能够为保险资金投资基础设施项目提供标准化的市场。

四是从境外REITs的风险收益特征来看，REITs和股票、债券等大类资产的相关性较低，有利于保险资金分散资金投资的风险。这几年，保险资金一般占到投资资本市场的10%左右，不太可能全部集中在这里，如果有其他投资品，可以有效地分散风险。

保险资金是REITs发展的必然选择，“长期投资、价值投资”理念与之相匹配。从国内外发展经验来看，REITs发行都需要寻找类似保险资金等的投资者，特别是养老保险资金的发展空间很广阔。

一是REITs产品比较成熟，底层资产质量较高。

美国资本市场的40%左右都是养老基金参与的。公募REITs是国际金融市场成熟的金融产品，个人养老金管理公司、寿险公司都看好此类金融产品，国内REITs底层资产的潜在规模巨大。我们都知道现在还没有把老百姓的资产调动起来，假如老百姓财富的70%都在固定资产、不动产上，将来研究一些产品时，如果能盘活老百姓的资金，将会是相当巨大的市场。从试点项目来看，和发改委在项目筛选上保持了审慎态度，项目质量总体较高。首批推进的项目位于北京、浙江、深圳等经济发达省市，类型涵盖收费公路、污水处理、垃圾焚烧发电等，项目现金流良好，经营性收入稳定。

二是REITs符合保险资金长期投资的范围，有长期投资价值。REITs是投资人通过购买公募基金产品参与基础设施投资的方式，同时具备公开市场权益类产品和不动产资产的属性。从二级市场产品端来看，REITs作为公募基金，在保险资金可投资范围内；从一级市场资产端来看，国内REITs的底层资产限于仓储物流、交通设施、市政设施等基础设施项目，不包括住宅、商业地产，属于保险资金不动产投资的范围，因为这些项目的收益性比较好。

三是保险资管机构具备较强的基础设施投资管理能力。REITs的收益源于底层的基础设施资产，底层资产的运营情况和投资回报密切相关。投资人要持续跟踪底层资产的运营管理情况，关注资产评估、债权债务变动、项目现金流和安全性等因素，对投后管理能力提出了较高要求。现在，得益于信息手段及数字技术的广泛应用，能够对资产评估、债权债务变动、现金流安全性等方面进行实时监控，提高保险机构在参与基础设施建设方面的作用。

我国保险机构参与基础设施领域投资的时间较早，一直很注重它的安全性，尤其在项目评估标准方面的要求比较高。保险资管公司自2006年以来，就在投资计划、项目基础设施方面，考虑如何做好风险监控的问题，所以大家有时候称作资产的投资规划，在保险资产管理协会进行登记的时候，需要把这些问题全都考虑到，管理、监控资产的运行情况是主要方面。现在的存续规模已经达到1万亿元，在债券计划、股权计划投资的过程中，培养了专门的人才队伍，积累了丰富的投后管理经验。

第二，保险投资REITs面临的风险和挑战。分析之后主要有以下几个方面：

一是从产品结构来看，REITs的产品交易结构较为复杂，投资涉及到投资人、原始权益人、基金及证券管理人等多方参与者，现金流的分配流程也较为复杂，对投资的收益、稳定性有一定的影响，好在这些是公开透明、可以监控的。

二是从税收安排来看，我国REITs的税收优惠并不明显。下一步希望税务部门能高度关注这方面的问题，产生一些新动能，来推动经济高质量发展。财政税收政策的支持也必不可少。

三是从参与方式来看，按照目前的产品结构，保险机构仅为REITs的投资者，不具备产品发行、财务顾问、管理人等相应资质。保险机构作为我国较早参与的投资者，可以采用多种方式参与REITs的业务。

我在这里呼吁，作为发行机构，要尽早把潜在的、有可能的投资人，尤其是保险机构等在这方面有投资偏好的，可以把它请进来，作为发起投资人来考虑。这样可以调动大家的积极性，也有利于全面掌握产品的特征。

此外，REITs在会计估值政策等方面尚未明确，预期收益等还需要深入研究，所以在投资实践中要高度重视各类风险与挑战，积极研究对策，加强金融机构与政府相关部门的合作与交流，提出切实可行的办法加以解决。

第三，切实抓好保险基金投资REITs相关政策的落实。2021年11月，银保监会出台《关于保险资金投资公开募集基础设施证券投资基金的通知》，从制度层面明确投资规范和监管规则，进一步建立健全保险资金投资基础设施的长效机制。关于如何防范相关的风险，文件当中有明确的要求：

一是在产品分类方面，考虑到REITs底层资产为基础设施，其风险收益等特征与不动产类似，所以要按照实质重于形式的原则，将REITs纳入不动产金融产品监管。

二是在投资能力方面，要求保险资管机构具备债权投资计划产品的管理能力，我刚才提到存续的资产有1万亿元，主要是在债权计划、股权计划方面积累经验。

三是在投资标的方面，对基金管理人和资产支持证券管理人设置一定条件，要求管理人除符合的规定之外，还应当在注册资本、管理资产、专业人员等方面，满足保险资金投资不动产金融产品的相关要求。

四是在大类资产的比例方面，我们应该参照境外REITs的监管要求。

五是在风险控制方面，我们要求保险机构在REITs的合规性、基础资产的可靠性、投资的策略性与可行性等方面做好尽职调查，发行时有律师参与并且可以做分析评估，投后要持续了解产品风险的特征和变化，有针对性地采用风险管控措施。

第四，保险资金助力公募REITs高质量发展。保险资金运用要全面贯彻落实的和经济工作会议精神，坚持统筹推进保险资金运用监管、风险防范和服务实体经济的工作要求，更好发挥保险资金长期投资优势，助力公募REITs高质量发展。因此，提出以下几点建议：

一是要加大对实体经济和资本市场的长期资金供给。

二是要打好防范化解金融风险的攻坚战。促进经济高质量发展的初衷是好的，所以要加强对非标投资的监管，规范保险资金的重大股权投资行为，制定保险资金投资金融产品、未上市企业股权、不动产等的内部控制指引。

在防范风险方面，要健全风险监控检测系统，增强监管数字化水平。现在有一套监管股权投资债券、投资计划的数字化技术，效果比较好，我们可以逐步应用到REITs。建议等相关部门在发起新REITs时把保险资管公司请来介绍一下情况，有利于防范风险。

另外，加大监督检查力度，严查关联交易，防范道德风险。刚才高也特别强调，要严厉打击金融犯罪的问题，审计、司法、纪检监察机关需要加强合作，稳妥推进高风险机构的风险处置，牢牢守住不发生系统性风险的底线。

三是支持保险资金参与REITs投资。因为未来将深度参与REITs的资产获取、尽职调查、运营情况等环节，希望潜在的保险投资者尽早参与，提升资产运营效率，服务保险资金保值增值的目标。

（整理自周延礼于2023年3月30日在“《构建不动产金融大循环：中国公募REITs的实践与方向》新书发布会”上的发言，未经本人审定。）

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